2018-9-18 9:11:00

  资产增速企稳回升。截至18年6月,25家A股上市银行总资产同比增长5.7%,相较于1季度5.4%的增速小幅回升。而从央行月度数据来看,商业银行总资产增速同样在6月末企稳回升、7月明显改善。有4家上市银行总资产环比收缩,分别是建行、浦发、江阴和无锡银行,其中浦发已经连续两个季度收缩。资产增速较高的银行主要靠贷款增长贡献,而缩表银行主因同业或债券投资收缩。

  资产结构:贷款上升,债券投资分化,同业下降。从生息资产平均余额变动来看,五大行、股份行和城商行贷款占比均有所增加,其中股份行增加幅度大,农商行贷款占比略降;债券投资方面,五大行和股份行平均债券投资占比减少,而城商行和农商行有所增加;而同业资产占比整体呈现小幅下滑迹象。资产负债表数据同样显示,同业、非标资产持续压缩中。

  贷款结构:个人按揭增加,高风险行业贷款下滑,风险偏好下滑。2018年上半年,上市银行个人住房贷款占比提升0.26个百分点至25.1%,企业贷款占比下滑0.66个百分点至59.8%。高风险行业贷款(包括批发零售、制造业、采矿业)占比从17年末的19%降至17%,低风险行业(主要是基建类)贷款占比稳定在19%左右,表明银行贷款对高风险行业的偏好降低。

  负债结构:存款上升,债券发行分化,同业减小。计息负债平均余额中,五大行、股份行和城商行存款占比均有所增加,其中五大行增加幅度大,但农商行存款占比大幅下降;债券发行方面,五大行和股份行债券发行占比减少,而城商行和农商行有所增加;同业负债占比整体呈现小幅下滑迹象。但资产负债表时点数据显示,同业负债同比降幅收窄,环比正增长。


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2018-9-14 10:27:00

  摘要

  9月12日,央行公布8月金融统计数据:8月新增社融1.52万亿元,同比少增376亿元;M2增速回落到8.2%;8月金融机构贷款增加1.28万亿,同比多增约1800亿。我们的观点是:社融增速再降,信贷增幅减缓。

  社融增速再降。8月新增社融总量1.52万亿,其中8月对实体发放贷款增加1.31万亿,同比多增1674亿;表外非标融资继续萎缩,委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少2700亿,同比少增约4000亿;企业债券净融资近3400亿元,同比多增约2200亿元。8月信贷多增幅度不及7月,表外融资继续萎缩,社融整体同比少增376亿,社融存量增速继续降至10.1%。

  信贷增幅减缓。8月新增金融机构贷款1.28万亿,同比多增约1800亿,较7月幅度(同比多增6000亿)明显降低。其中居民部门贷款增加约7000亿,同比多增近380亿,居民短贷同比多增430亿,而中长贷同比少增55亿,今年以来短贷是居民贷款同比多增的主要来源,而中长贷规模平稳,地产销售仍将受到制约;企业部门新增贷款6127亿,同比多增1300亿元,其中最主要贡献仍来自于票据融资,同比多增3800亿元,而短贷和中长贷则分别同比少增2400亿和 214亿,反映实体经济融资需求并不强。

  M2增速回落。8月地方债发行放量,财政存款增加850亿元,同比多增4750亿元。8月M2同比增速回落到8.2%,M1和M0同比增速分别回落到3.9%和3.3%。


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2018-9-12 8:13:00

摘要

  7月底央办国办印发《国税地税征管体制改革方案》,19年起各项社保由税务部门统一征收。而9月初的国常会则强调,确保总体上不增加企业负担。社保征管体制改革的政策背景是怎样的,影响有多大,又将如何落实?

  政策背景:当财税改革遭遇降成本。当前政策出台的背景,一是财税改革提速,二是降成本迫在眉睫。一方面,财政制度改革自去年底以来开始提速。分税制弊端凸显,是土地财政和地方隐性债务的重要成因。去年底以来,财政改革相关政策密集落地,税收法定进程加快,税收征管体制不断调整完善,国税地税合并,进一步理顺央地财政关系,中央财政的作用得到强化。但财政改革推进过程中,由于经济形势变化较快、配套措施未能及时跟进,也产生了一些预期外的副作用。比如去年的营改增大幅增加了税基,导致变相加税,税收增速远高于名义GDP增速,进一步加重了企业负担。另一方面,企业降成本费用已迫在眉睫。降成本已成为18年供给侧改革重心之一。首先是过去两年的去产能政策和油价上涨,令上游原材料成本大幅上升,加重了中下游企业负担,上半年工业新增利润的2/3由上游五大行业贡献。其次是人工、运费、地租涨价,令企业管理费用和销售费用高企,费用占收入的比重明显上升。第三是企业税费负担偏重,企业纳税占利润的比重超过60%。

  潜在影响:如果不降费率,冲击会有多大?我们采用还原法来估算从严征缴的影响。全国层面,从严征缴或令企业利润受损。我们估算17年全国城镇单位员工工资总额24.4万亿,而全国各省社保费率均值38.8%,意味着若统一征收,则应缴社保9.48万亿,较实际多缴2.76万亿,企业、居民分别多缴2.02万亿、7400亿。我们估算17年全国企业利润12.1万亿,企业多缴部分占其利润的16.7%。居民多缴部分占工资总额的3%,占可支配收入的2.5%。因而从严征缴对企业利润和投资冲击较大,对居民收入和消费影响有限。行业层面,科技、装备制造受冲击较大。由于对各行业合规缴纳社保的情况知之甚少,我们根据社保缴纳基数和保费率两个维度来做定性分析。从社保缴纳基数维度看,社保缴纳基数占利润比重较高的行业、平均工资水平较高的行业所受冲击较大,信息、科研、装备制造行业是典型代表,对制造业的影响却并不突出。
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2018-9-6 8:08:00
 1。四季度经济下行压力较大。二季度经济下行拐点已现,由于领先指标社融增速持续下滑,预示四季度GDP名义增速将持续回落。消费方面,居民收入增速下滑、财富效应减弱、居民举债买房透支购买力等导致消费增速持续下滑,且下行趋势或难改变。出口方面,领先指标回落叠加出口增速承压。投资方面,制造业投资回升偏弱,随着土地成交放缓、地产融资受限、居民加杠杆难持续,地产投资增速将大概率下滑;而基建投资有望迎来反弹,但只是部分对冲经济下滑的手段。

  2。通胀预期升温,预计短升长降。近期通胀预期的升温主因供给端扰动,其中猪瘟疫情、寿光水灾推升猪价和菜价预期,预计三季度CPI温和回升,但因需求偏弱难以超过一季度高点。供给约束叠加基建投资加码,短期支撑上游商品价格,但需求生产数据持续下滑,下半年PPI价格或持续下滑,通胀长期回落的趋势未变。


  3。政府融资托底,社融下行难改。目前非标监管仍严,萎缩趋势难改;贷款受到银行表内资本金、存款和风险偏好的约束,增量有限;债券发行主体分化,也难有较大增量。预计18年底社融余额增速约为9.4%,19年底则进一步降至9.2%左右。在监管不大幅放松的情况下,社融增速下行难改。政府融资短期托底,我们估算今年8-12月政府+社会融资9.68万亿左右,年底增速约为10.8%。由于三季度地方债发行放量,带来融资增速的小幅反弹,但四季度之后将会重新回落。而随着债务置换的结束,政府融资在19年会有明显的下滑,估算19年底政府+社会融资增速将会下降至9.8%左右,再创历史新低。

  4。宽松周期再现,货币利率低位。7月以来,资金利率中枢明显下移,虽然地方债缴款扰动资金面,但央行投放力度明显加大,并表态要加强货币和财政政策的协调,这意味着央行仍有动力维持货币的合理宽松。与此前三轮宽松相比,本轮货币宽松程度较轻,没有放松地产调控,预计对投资和经济的拉动作用也会减弱。从效果来看,目前信贷和M2增速依旧低位,社融下行趋势不改。因此本轮宽货币到宽信用的传导缓慢,对经济的刺激作用也或有更长的时滞,整体呈现衰退型宽松格局。未来货币利率将比最宽松时期有所收紧,但仍有望维持在相对低位。

  5。利率供给高峰,短期扰动债市。8月地方债发行速加快,我们预计8-12月记账式国债、地方债、政金债平均每发行量同比增加2000亿,其中8-9月利率债发行压力较大,平均每月净发行量近1.1万亿,主因地方债放量。
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2018-9-3 11:25:00
海通姜超团队测算认为,考虑到资管新规落地、股市下跌和P2P爆雷影响,二季度影子银行流入实体经济的资金规模或下降接近2万亿。

本文作者海通宏观姜超、梁中华、李金柳、宋潇,原文标题《高压监管之下,还剩多少银行“影子”?——对中国影子银行规模的测算》。

近两年金融监管全面规范、收紧,导致过去数年连续高增长的影子银行体系面临收缩压力,今年社会融资规模增速甚至出现大幅下行,而融资是经济的先行指标,势必引发大家对下半年经济增长的担忧。究竟实际社会融资增速下降多少?对经济冲击有多大?弄清楚我国影子银行体系的规模变化和现状显得尤其重要,尽管这种测算工作非常繁琐困难,但我们本篇专题希望尝试一下、探个究竟。

何谓影子银行?影子银行的起源。商业银行作为中介最主要的盈利来源于存款和贷款之间的利差,为了利润最大化,银行天生就有加杠杆、扩张规模的冲动。所以全球各国都会对银行进行监管,决定了商业银行在监管范围内所能投放的信用资源是有限的。但随着金融业的发展,现实中还出现了另一类非银行的机构或行为,与银行扮演着类似的角色,也就是所谓的“影子银行”。影子银行通过非银行的渠道、工具和结构实现加杠杆,与传统商业银行的存贷款功能类似,但没有接受相应的监管。例如在美国的金融体系中,影子银行主要是围绕证券化实现表外融资的功能,而过度的证券化与监管的缺失,带来了高风险、高杠杆的问题,在08年的次贷危机中起到了推波助澜的作用。中国的影子银行。与欧美以证券化为核心的影子银行体系不同,中国的影子银行较少地借助金融衍生工具,主要是围绕商业银行业务衍生而来。国内的影子银行可以分为两大类,一类是金融机构的业务,其中包括银行借助非银金融机构等作为通道投放信用,达到规避商业银行监管的目的,以及非银金融机构自身作为中介发挥融资和放贷的作用;另一类则是P2P、小额贷款公司、典当行等非金融机构开展的民间融资活动。

规模有多大?作为我国影子银行的重要组成部分,非银金融机构近几年快速扩张,资产管理规模超过60万亿。但是这里面还存在大量资管产品之间的嵌套,有很大一部分是重复计算的,进行相应剔除后,截至2017年末实际通过非银金融机构投向实体的资金规模接近30万亿。除了非银机构的通道业务以外,股权质押融资、P2P、小额贷款公司、供应链金融、消费贷、互联网金融平台民间机构的借贷业务也属于影子银行的范畴,其中P2P、股权质押融资和小额贷款公司规模较大,而P2P规模相比2014年末增长了近12倍。除了非银机构和民间借贷以外,实际上还有部分银行的表外业务也属于影子银行,主要包括委托贷款和未贴现银行承兑汇票。
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2018-8-31 7:48:00

  近期宏观政策有所调整,市场对于宽信用的预期上升。那么未来宽信用效果会如何?我们下面从政府+社会融资的角度出发来进行分析和测算。

  非标:监管放松,难改萎缩趋势。非标大幅萎缩是今年社融增速下滑的主要原因,7月份资管新规细则和理财新规对非标监管有所放松,但主要利好短期限非标,增量有限。而非标还受到其他监管政策的约束:如理财、券商资管等投资非标的比例和集中度严格受限;信托投资非标也有比例限制,银信通道监管仍严;私募基金、基金子公司等规模有限,非标也难有较大增量。

  社融非标测算。我们按照8-12月委托贷款、未贴现承兑汇票单月净融资减半、信托贷款净融资归0的假设,估算8-12月非标净融资-5200亿左右,18年非标净融资-2.26万亿左右,同比少增5.8万亿。

  贷款和债券:宽信用主要渠道,但增量受限

  贷款:受资本金、存款和风险偏好约束。今年贷款投放力度较大,是社融的重要支撑。但表内贷款受到银行资本金压力、存款压力(主要是企业存款大量流失)、以及风险偏好的约束。我们按照往年的季节性测算出8-12月贷款新增5.65万亿左右,在此基础上如果单月多增500亿,则8-12月新增信贷约5.9万亿,全年社融贷款增量在16万亿左右,相比17年多增2.1万亿。

  债券:发行主体分化,难有较大增量。今年债券融资增加是社融的另一大支撑,我们预计8-12月债券发行会有小幅放量,但考虑到回售和到期压力较大,同时中低评级企业发债难度依然较高,企业债券净融资难有大幅回升。我们估计社融中债券融资8-12月单月新增1500亿左右,相比1-7月单月增量小幅上升。全年债券净融资在1.66万亿左右,相比17年多增1.2万亿。

  政府融资:地方债集中发行,短期融资回升。今年地方债的供给压力主要来自于专项债和置换债,时间上主要集中在三季度,四季度之后发行压力会明显减轻。我们预测今年8-12月政府净融资(国债+地方债)在2.68万亿,其中9-10月或是发行高点。而19年债务置换结束,政府融资或出现下降。我们测算19年新增政府融资约为4.25万亿,相比18年下降8100亿左右。

  政府融资短期托底,社融下行趋势难改

  社融下行趋势难改。我们按8-12月贷款、债券的单月增量相比1-7月上升,委贷、未贴现承兑汇票萎缩速度减半、信托贷款净融资归0的假设,估算出18年新增社融17.1万亿左右,年底社融余额增速约为9.4%左右,到19年底则进一步下降至9.2%左右。在监管不大幅放松的情况下,社融增速下行难改。

  政府融资短期托底,四季度后重归下行。我们估算今年8-12月政府+社会融资9.68万亿左右,全年融资22.15万亿左右,年底增速约为10.8%。其中由于三季度地方债发行放量,带来融资增速的小幅反弹,但四季度之后将会重新回落。而随着债务置换的结束,政府融资在19年会有明显的下滑,估算19年底政府+社会融资增速将会下降至9.8%左右,再创历史新低。


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2018-8-23 7:49:00

摘要

  年内尚有超万亿专项债新增额度。上半年地方债更侧重于推进债务置换,新增债发行较少。1-7月地方置换债(包括再融资券)累计发行有1.37万亿,到7月底非地方债券形式的地方政府债务预计只剩下0.5万亿左右,年内债务置换将继续推进,但置换压力较上半年已有明显减少。而新增债从5月始启动,截至7月底合计发行仅0.8万亿左右。特别是新增专项债,年初以来累计发行量仅有1500亿左右。今年专项债新增额度安排了1.35万亿,现有额度下新增专项债还有1.2万亿的发行量空间。新增专项债将转为年内地方债发行工作重心,且8-10月将是集中发行期。近日财政部要求加快地方专项债券发行和使用进度,新增专项债发行量在3季度原则上要完成全年80%,剩余额度主要放在10月份发行。截至8月20日,8月各地已经发行出来的新增专项债规模已有1610亿,还有1410亿披露了发行文件,近日将完成发行,合计已超3000亿。

  专项债将主要补充基建资金来源。1)存量地方债投向:存量地方政府债务投向中,市政建设、交运、土储和保障性住房债务占比较高,多数省份这几项的占比能达到60%-70%。2)专项债将主要补充基建投资资金。具体到地方专项债,其资金纳入政府性基金预算管理,对应的支出主要涉及交通设施、水利设施、城市维护、公共事业发展、移民和社会保障、生态环境建设7大类支出,除了土地出让金相关支出中的拆迁补偿外大部分都属于基础设施建设支出。3)专项债募集资金具体投向:地方专项债又可分为专项债和项目收益专项债,后者需直接对应项目资产和收益,是前者的细化品种,新增专项债和项目收益专项债发行量之比2017年大概是2:1,今年项目收益专项债的比重预计还会增加。募集资金投向看,专项债募集资金多用于市政建设、交通运输、保障性住房建设安居工程等基础设施建设领域,也用于乡村振兴、扶贫和生态环保等三大攻坚战有关项目;项目收益专项债则分为土地储备、收费公路、棚改、轨交、教育类等多个细分品种,且在不断创新中。


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2018-8-20 7:52:00

摘要

  上周不仅股市再度大幅下跌,创出本轮新低,债市也出现大幅下挫,为何突然之间会出现股债齐跌?

  股市债市齐跌,反映滞胀预期。

  根据经典的美林投资时钟,在经济和通胀的不同组合下,资产价格会有不同的表现。上半年股市下跌债市上涨,通常对应经济下行通胀回落,也就是隐含了经济衰退的预期。而只有在经济下行通胀上行期,也就是在经济滞胀的环境下,才会出现股债齐跌、商品价格上涨。而上周部分商品价格创出年内新高,也从侧面印证市场突然从经济衰退的预期转向了担心经济滞胀风险。

  这一转变是如何产生的呢?

  国债发行加码,导致货币紧缩。

  在债券市场,今年以来的利率下降,很重要的原因在于货币持续宽松。但是在上周,在央行还在大幅投放货币的情况下,货币利率突然出现大幅的跳升,而央行对此的解释是“税期高峰、政府债券发行缴款”。


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2018-8-14 9:08:00

  8月13日,央行公布7月金融统计数据:7月新增社融1.04万亿元,同比少增约1200亿元;M2增速回升到8.5%;7月金融机构贷款增加1.45万亿,同比多增约6000亿。我们的观点是:信贷投放加大,不改社融回落。

  社融增速继续回落。7月新增社融总量1.04万亿,其中7月对实体发放贷款增加1.29万亿,同比多增3700亿;表外非标融资继续大幅萎缩,委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约4900亿,同比少增4200亿;债券和股票融资均同比少增300多亿。7月信贷投放继续加大,但表外融资也继续萎缩,社融整体同比少增1200亿。

  7月起央行将“存款类金融机构资产支持证券”和“贷款核销”纳入社融统计,可比口径下,1712月和186月社融存量增速分别为12.5%10.5%7月社融存量增速继续回落到10.3%

  信贷投放加大。7月新增金融机构贷款1.45万亿,同比多增约6000亿。其中居民部门贷款增加约6300亿,同比多增730亿,主要是短贷同比多增700亿,中长贷整体平稳;企业部门新增货款6500亿,同比多增3000亿元,其中票据融资同比多增4000亿元,仍是最主要的贡献,短贷同比少增1660亿,而中长贷由前月的同比少增1800亿转为同比多增540亿,体现信贷投放力度加大。


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2018-8-13 8:24:00

摘要

  18年经济数据中,最引发关注的莫过于消费增速的下滑,因为消费向来是中国经济的稳定器,但各项指标都显示今年的消费增速出现了显著的回落。

  消费回落证据确凿。

  统计局每个月会公布社会消费品零售总额,今年前6个月的社零总额同比增速为9.4%,为2004年以来的最低值。而在扣除物价上涨之后,前6个月的社零总额实际增速为7.7%,创下95年以来的新低。

  有人可能会说社零增速不是还有9%以上的增长吗?比以前低一点,但也还不错啊。但是社零总额数据有个问题,在历史上表现不太准,比如说08年全球金融危机的时候社零增速全年都稳定在20%左右。原因或许在于这个数据并非是真实的统计数据,其中涉及大量的小商小贩都是估计数据。

  相比之下,在08年表现的比较靠谱的是限额以上商品零售,专指销售额在500万以上的商户。18年上半年限额以上零售增速为7.6%,创下99年以来的新低,远低于9.4%的社零总额增速。

  此外,中华全国商业信息中心的数据显示,6、7两月的全国50家重点大型零售企业销售额增速均出现负增长,虽然背后有网上零售高增的挤出效应,但是作为零售企业的龙头,其销售额出现普遍负增长也不多见。


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